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富博士课堂第二十六讲:中资美元债市场回顾与展望

2018-07-08 14:03:47

来源:上海证券报

据美银美林数据,截至六月底,中资高收益美元地产债收益率已从今年年初的6%上行了近300个基点到8.98%,目前收益率水平处于过去6年的2倍标准差的位置,收益率水平已接近2015年年底水平,但距离2015年年初行业平均13%的收益率还有一段距离,不过我们没有对目前的市场过于悲观,基于目前开发商比较强劲的销售、较好的现金流、较高的本年度业绩锁定和更为健康的资产负债表,我们认为整个行业美元债的收益率回到2015年水平的机率较低。

开发商外币银团贷款和债券占比从2015年38%的平均值下降到2017年的29%。受到境内融资收紧和发改委年初批复美元债额度的影响,开发商今年外债占比略有抬升,根据美银美林的测算,年初至今地产行业外债比例平均上升了3%。根据花旗地产组的最新测算,美元每贬值5%,汇兑损益对开发商核心净利润的影响,行业平均为0.8%,主要来自于当年付外债利息的影响。汇兑损益对开发商非核心净利润的影响,行业平均在14%。总体而言美元升值对于外债比例相对较高的房地产行业影响有限。

据彭博统计,六月共有28家中资企业发行美元债,募集总金额171亿美元,其中银行还是发行主力,发行规模占比超过总发行量的70%。开发商6月发行暂缓,只有部分公司小量发行。

六月中资高评级债券表现逊于中资高收益美元债债券,据彭博数据,IBOXX 中资高收益美元债指数和IBOXX 中资投资级美元债指数分别下跌1.52%和0.31%。

分行业来看,产业美元债负面消息不断;光伏行业受“降电价,限规模”政策的影响,发行的美元债价格重挫,年化收益率一度飙升至50%。

城投债方面,年初受到银行青睐的3年期投资级城投债也承压,经济相对较弱或者有过信用风险事件地区的城投价格下挫幅度更大,如青海,云南,天津,青岛等。

地产债方面,受到棚改一刀切全国暂停的传闻影响,叠加发改委限制开发商海外债新增融资和禁止企业发行364天期美元债的负面消息,地产债应声走弱。

综合以上因素,我们对高收益城投美债持谨慎态度,目前地方城投再融资压力很大,发债成本持续上行,并且并不受投资者青睐,只能依靠出让土地来缓解财务压力。中央对棚改货币化安置比率后续可能会做出规定,并且对新的棚改项目审批放款持谨慎态度,整体政策层面不明朗。目前开发商基本面保持稳定,6月销售增速再超市场预期,我们认为目前3年期的发行票息在7%-8%的地产美元债仍然具有相对价值。

(国海富兰克林基金研究员 马秋思)